致善科技IPO七成收入靠核酸：“测不准”的业绩波动隐忧

疫情防控需要所带来的核酸检测刚需，给更多的企业创造了上市窗口。

定于9月6日深交所创业板上市委会议上，分子诊断领域的厦门致善生物科技股份有限公司（下称“致善科技”）将作为首发企业接受上会审议。

招股书显示，致善科技此次IPO计划发行不超过1500万股、募集9.31亿元，投向“分子诊断试剂和分子诊断仪器生产基地建设项目”、“分子诊断试剂及仪器研发中心建设项目”、“运营管理及服务信息化系统建设项目”、“营销中心建设项目”以及补充流动资金。

疫情所带来的检测需求，让致善科技的业绩实现了大爆发，其营业收入从2019年的0.99亿元“暴增”至2021年的4.76亿元，归母净利润同期也从0.09亿元增至1.14亿元。

但若剔除疫情的偶发因素，致善科技2020年至2021年的营业收入分别为1.06亿元和1.33亿元，仅是其账面收入的32.22%、22.69%。若未来疫情得到控制导致检测需求减弱，其业绩可持续性和后续成长性或许要画上一个问号。

不仅如此，与致善科技类似、受益于疫情检测需求而出现业绩爆发的拟IPO企业，其募资合理性以及业绩波动性风险正在市场间引起更多争议。

作为分子诊断产品供应商，致善科技旗下主要包括试剂和仪器两类产品，其中试剂产品检测方向聚焦于新冠肺炎、结核病、人乳头瘤病毒感染、白血病等。

在新冠疫情前，致善科技的收入仍然停留在千万量级——2017年至2019年，其营业收入分别为0.46亿元、0.65亿元和0.99亿元，复合增长率为46.56%。

但在新冠发生后，致善科技的收入增长迎来井喷，其2020年至2021年收入分别为3.29亿元、4.76亿元，这让其报告期内的营业收入复合增长率更是高达119.72%。

据致善科技测算，2020年至2021年新冠检测相关产品的收入分别为2.21亿元、3.68亿元，占比分别为67.17%、77.31%。

因疫情产生的收入依赖以及对致善科技业绩持续性的威胁，也在审核期间遭到了交易所的问询。

“结合疫情发展的实际情况、历史规律、相关行业政策等因素，分析发行人体外诊断业务（特别是新冠检测业务的）的增长趋势、成长性与可持续性，并细化招股说明书相关章节的风险披露。”深交所指出。

对此致善科技却在回复中将宝押在了境内外的“疫情反复”上。

致善科技认为，虽然国内疫情形势整体得到稳定控制，但多地疫情反复，叠加境外疫情形势仍然严峻的因素，因此当前市场仍然有较大的核酸检测需求。

“考虑到大部分国家和地区现期已经在推进新冠疫苗注射工作，这将是全球新冠疫情态势扭转的重要影响因素，但疫苗的供应能力、以及对于变异病毒的有效性仍需时间检验。从全球来看，国内外检测市场需求仍将存在。”致善科技表示。

境外市场的确也构成了致善科技业绩的重要来源。2019年至2021年，境外市场的收入分别为0.98亿元、3.27亿元和4.74亿元，占比分别为4.40%、41.32%和37.42%。

值得一提的是，伴随一些海外国家和地区的政策调整，部分境外大客户已在减少对致善科技的采购。

以日本市场为例，2020年至2021年，致善科技从当地新冠检测商Genesis Healthcare Co.处获得的收入分别为0.21亿元、0.75亿元，占收入总额的比例分别为6.50%、15.80%。

但日本疫情反弹的2022年上半年，该客户却将其对致善科技的采购额压缩至0.38亿元，同比下降27.81%，二者合同也于今年6月底结束，关于续签事宜仍未落地。

海外国家疫情防控政策的调整也在给致善科技的境外收入增添更多不确定性。

日本首相岸田文雄8月31日已在记者会宣布，对于9月7日之后且已完成三针新冠疫苗接种的入境者，将不再要求72小时内的核酸证明。

此外，韩国政府也已于同日发表公告称，所有入境韩国人员9月3日起无需提交48小时内核酸检测证明。

多个海外国家的病毒检测要求调整，有可能对致善科技的境外市场收入形成挑战。

若不考虑疫情这一偶发因素，致善科技其余的收入可能相当有限。

据致善科技测算，若剔除新冠疫情相关收入，其2020年至2021年的营业收入分别为1.06亿元和1.33亿元，仅为账面价值的32.22%、22.69%。

若据此测算，致善科技报告期内的营业收入增长率或并不符合此前市场传闻中“三创四新”的潜在标准。

先前坊间一度传闻创业板将酝酿新的审核口径，并有可能形成报告期内“研发投入复合增长率不低于15%、合计不低于5000万元”或“营业收入复合增长率不低于20%”等要求。

与之相比，致善科技的收入复合增长率仅为15.91%，不但远低于2017年至2019年期间水平，还与上述传闻红线存在较大差距。

不但如此，上述测算方式可能还存在一定争议。

原因在于，致善科技“扣疫”后收入中主要包含试剂、仪器两类，其中体现为分子诊断仪的仪器由于可对多种试剂展开检测，难以就“是否关联疫情”进行有效区分。

因此致善科技在“扣疫”后仪器收入部分，最终按照了2019年仪器收入增速进行了模拟测算。

问题在于，致善科技在天然“扣疫”的2019年收入同比增长达50.77%，仪器收入同比增长更是高达87.29%。

若按照致善科技自测的“扣疫”后收入对比，其2020年“扣疫”后的收入增速却仅有7.07%。

但致善科技最终按照87.29%来模拟仪器部分的“扣疫”后收入增长情况，或许合理性有待进一步论证。

如若失去疫情相关检测业务，对于致善科技来说无疑是“致命一击”，而其他业务是能否“扛起大旗”，也存在不确定性。

除疫情检测外，致善科技的分子诊断试剂产品目前还可用于HPV、遗传病及罕见病、肿瘤等疾病的检测，但是此类用途的市场空间天花板较为明显。

据致善科技援引Clearstate的数据显示，2020年中国HPV分子诊断市场的规模仅为16.40亿元；而同期中国遗传病及罕见病检测典型疾病患者人数为26.01万人；同期全球肿瘤分子诊断市场规模也仅为14.81亿美元。

致善科技后续所面临的“疫情后去哪”之困境，其实也是整个新冠检测商的写照。

以今年已过会的2家新冠检测商菲鹏生物股份有限公司（下称“菲鹏生物”）、杭州微策生物技术股份有限公司（下称“微策生物”）为例，二者2021年的新冠产品收入分别为15.87亿元、9.61亿元，占总收入的比重分别为68.73%、77.11%。

例如菲鹏生物布局了风湿、炎症、血糖、肾功等多个方向的试剂产品，但是和新冠产品收入比起来都是“小巫见大巫”；微策生物的重要产品血糖监测仪市场空间仍有待提升，例如2020年血糖监测仪的中国市场规模约为13亿美元，而这一市场基本被海外巨头所掌控。

不仅如此，与致善科技类似受益于新冠检测业务的拟IPO企业偶发的业绩波动性以及募资合理性也在市场中存有争议。

一方面，此类拟IPO企业已受益于疫情因素赚取超额利润。以致善科技为例，按毛利率和新冠检测收入粗略计算，则致善科技过去2年里一共从新冠检测业务中赚取毛利3.38亿元，已超过其拟募资额的三分之一。

致善科技并不缺少现金，截至2021年年底的现金及现金等价物余额仍有2.16亿元，同期应收账余额仅为0.08亿元；但其却在募投计划中规划了高达1.8亿元的补流用途。

“该类企业某种程度上已经在激增的核酸检测需求中受益了并且获得了流动性的改善，融资的必要性客观上是有所降低的。”北京一家大型PE机构人士指出，“这种情况下上市，反而容易对一些疫情中更需要资金的企业造成一定的‘挤出效应’。”

另一方面，此类企业报告期内受到疫情等偶发因素所获的业绩加持，亦容易对上市后的市场估值带来误导效应。

“这类企业的问题是绝对业绩的波动性太大了，且易受偶发因素影响，投资者往往会面临较大的不确定性，甚至这种不确定性并不是发行人做好信息披露就能解决的。”上述PE人士指出，“无论是利好还是利空，在这种偶发因素下导致业绩波动过大窗口下上市，在信息披露、投资者保护等方面市场仍然有争议。”