北方导航子公司中兵通信IPO折戟 北交所分拆审核“豁免红利”再生变？

一些拟在北交所上市的分拆项目正在“触礁”。

10月11日，在华西证券保荐下并处于审核排队状态的中兵通信（837567.NQ）正式宣布因撤回首发材料而终止了此次IPO之旅。

在北交所行将开市一周年之际的突然撤回，中兵通信对此解释称主要“基于公司未来战略发展考虑”。

作为上交所主板军工企业北方导航（600435.SH）旗下从事军用通信产品生产的控股子公司，中兵通信的上市意图由来已久——有接近监管层人士向信风（ID：TradeWind01）表示，早在科创板创设之初，北方导航就在参与监管层沟通时就能否推动旗下子公司分拆上市的可能性有过探讨，而在北交所成立之初，中兵通信也是较早就启动了上市辅导并加入审核队伍；然而昔日的“早起”似乎未让其IPO计划如意得成。

对于中兵通信的撤回原因，仍然有不少分析人士认为不排除与其存在客观上的分拆上市障碍有关；但先前复旦微电（688385.SH）子公司华岭股份（430139.BJ）、长虹美菱（000521.SZ）子公司中科美菱（835892.BJ）的成功过会，一度被视为北交所在分拆政策上得到一定程度的豁免，而此次中兵通信的再生变数，再次引发市场有关分拆政策变化的猜测。

苦战一年仍败北

对于已终止审核的中兵通信来说，其对此次IPO的准备由来已久。

2021年9月9日，管理层宣布设立北交所后的短短6天，中兵通信就启动了北交所（彼时为精选层）的备案辅导工作，并于两个月后正式提交了申报材料，几乎是北交所宣布设立后最早启动辅导的新三板企业之一。

彼时有分析认为，中兵通信的申报节奏之所以如此急迫，其目的恰恰在于抢于“北交所开市前”加紧申报，可能意图以此来规避潜在的分拆上市限制。

“在北交所开市前的IPO申请都是适用于精选层规则的，但如果只是转层并不和分拆上市骨规则相冲突，如果分拆上市要求是以北交所开市日新老划断的，那么之前申报的就有可能豁免审查。”北京一名投行人士表示

作为北方导航控股比例达48.44%的新三板挂牌子公司，中兵通信申报之时便不满足《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》（下称《分拆规定》）对于“A拆A”的要求。

按照《分拆规定》规定，分拆子公司上市的母上市公司，最近三个会计年度连续盈利，且最近三个会计年度扣除按权益享有的拟分拆所属子公司的净利润后，归属于上市公司股东的净利润累计不低于 6 亿元。

按中兵通信申报时的报告期测算，北方导航2018年至2020年的净利润分别为0.5亿、0.45亿和0.62亿，累计额无法满足上述要求。而北方导航早在中兵通信辅导时就已坦言“目前公司及子公司中兵通信相关财务指标尚不满足分拆条件”。

在2022年重新颁布实施的《上市公司分拆规则（试行）》（下称“《分拆规则》”）中，此前分拆上市的“财务门槛”继续得以沿用，可即使如此中兵通信也仍然难以达标。

2019年至2021年，中兵通信营业收入分别为4.50亿元、5.92亿元和6.27亿元，同期归母净利润则为0.96亿元、2.02亿元和1.11亿元；作为母公司的北方导航同期归母净利润则分别为0.45亿元、0.62亿元和1.34亿元。

在业内看来，中兵通信的最终撤回仍然可能不排除和分拆上市障碍有关。

“可能分拆本身确实存在一定的问题，因为两家公司的情况是‘母弱子强’，如果再分拆的话有可能导致母公司业务的空心化和过度的证券化，当时给分拆运作提出的诸多门槛也是为了避免出现这种现象。”上述北京地区投行人士称。

此外，中兵通信2022年以来的业绩下滑，也被视为其主动终止IPO的潜在诱因。

2022年上半年，中兵通信营业收入、归母公司净利润分别为1.39亿元和0.17亿元，两项指标同比下滑达32.05%、23.56%。

中兵通信则将业绩下滑原因归结为疫情等因素冲击：“2022年上半年，国内疫情出现反弹，新冠疫情防控形势较为严峻，受疫情和外部环境叠加影响，公司生产经营受到一定程度影响。”

“发行人从事通信电子业务，所在地位于河南新乡并非上半年疫情主要冲击地区，受到疫情影响的解释一定程度上可能缺乏合理性。”上述北京地区投行人士表示。

分拆审核“豁免”生变？

有关北交所IPO是否能够豁免分拆上市审查，一直被业内所聚焦。

先前同样存在不满足分拆条件的华岭股份、长虹美菱两家公司的闯关成功，一度被视为分拆上市要求能够在北交所市场得到一定程度“放水”的希望。

例如据现行《分拆规则》规定，分拆上市的母公司须同时满足“境内上市已满3年”、”最近三个会计年度连续盈利”等不少于四项硬指标。

华岭股份的母公司复旦微电的科创板上市为2021年8月距今仅一年多时间，且2019年至2021年扣非后的累计归母净利润仅有2.29亿元；而中科美菱的母公司长虹美菱更是在2020年期间出现过0.86亿元的亏损，其本身还是四川长虹（600839.SH）的控股子公司。

甚至复旦微电曾在2021年年底公开承认：“境内上市时间、相关财务指标等尚不满足分拆上市条件。”

峰回路转的是，华岭股份和中科美菱不但通过了北交所上市委会议审核，拿到首发批文并完成了最终的发行，甚至两家发行人从申报到过会的整个周期用时均不到40天。

两家公司的成功发行，点燃了不少上市公司分拆子公司赴北交所IPO的预期。

“这两家公司存在分拆障碍，但最终还是过会并完成了发行，说明北交所在分拆要求上可能还并未与沪深市场保持同步。”一家新三板挂牌公司前任董秘表示，“这说明已挂牌但不满足分拆上市条件的新三板公司，还是有登陆北交所的可能性。”

也有分析指出，考虑到北交所设立时间较短，即便短期内的分拆审查得以豁免也仍然属于特例情况，在新股发行机制常态化运行后，有关分拆上市的监管标准仍将在不同市场间获得统一。

“因为北交所的扩容需要更多优质发行人的参与和申报，优质企业多了之后市场才能做活，所以在市场培育阶段可能不会过于教条的对照分拆要求，但5号文（《分拆规则》）属于正式规定，并不征求意见稿，所以最终还是会对照执行的。”上述董秘指出，“但中兵通信的撤材料是否意味着分拆运作的豁免之门被关闭了，可能还需参考更多项目的审核情况来判断。”