复星暗涌：郭广昌的又一次至暗时刻

文 |俞燕

编 |吴戈

出品 |喻观财经

成立30年来，复星集团共经历过三次舆论危情时刻。

一次是2015年12月10日，一则关于复星集团创始人、掌门人郭广昌失联72小时的消息引爆网络，当晚复星集团旗下上市公司复星国际有限公司（下称“复星国际”，0656.HK）公告确认，郭广昌正在协助调查。

另一次发生在2017年6月中旬，原CBRC要求诸银行排查数家企业的海外并购风险情况，复星集团榜上有名。

五年后，复星集团又一次经历似曾相识的一幕。

自9月2日一连串密集减持以来，复星系的动向便引起市场的高度关注。这种关注在9月13日达到顶峰。

当日，网传北京国资委通知北京市管企业，梳理并报告与复星集团的合作情况，研判相关合作风险。同日，彭博社发布了一则报道称，金融监管部门要求银行和国企摸底与复星系企业的往来敞口情况。

对于两则网络传言，复星集团给出了不同的回应。对于前者，很快回应称该调研只是相关部门的日常工作，不具针对性，并在次日派出高管上门拜会了北京国资委。

对于后者，复星则义正严辞地表示彭博的报道“纯属子虚乌有”，声称要起诉彭博。

已有半年没在微博上冒泡的郭广昌也亲自现身，连发两条微博，一条力证自己没有“润”，声称中国永远是复星最重要的根据地。另一条则是怒斥彭博是 “不实报道”。

麻烦并没有被“清退”。9月16日，继穆迪之后，另一家国际评级巨头标普也下调了复星国际的评级。

与此同时，又有一则某银行专家访谈纪要流传于坊间，于是复星集团又在9月16日深夜又po出一份声明，声称该内容“纯属凭空捏造”，已报案。

9月19日，新的一周开始了，复星的风波还没有平复，继续减持……

市场上人们都在问，复星到底怎么了？

已到而立之年的复星集团，似乎又走到了一个十字路口。

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减持风波

近几年，昔日与郭广昌齐名的各路资本大佬相继陷入泥淖，郭广昌在经历了两次危情时刻后依然屹立不倒，被市场视作“幸存者”。

如今，幸运之星也不复闪耀。自9月13日以来的一周，复星遇到自2017年以来的又一次至暗时刻。

9月13日，一则关于北京国资委要求北京市管企业梳理与复星集团合作情况的消息引爆网络。对此，复星很快回应，称经其向北京国资委问询，获悉这是北京国资委的一项日常信息搜集工作，没有任何针对性。

次日，复星高管上门拜会了北京国资委，双方就“就未来加强合作、推动项目在北京加快落地进行了探讨”。

9月13日那天，彭博社报道称，“监管部门要求银行和部分国企摸底与复星系企业往来敞口”。对于该消息，复星的态度截然不同，怒斥其报道严重失实，称报道所指的摸底“纯属子虚乌有”，并表示将向彭博提起诉讼。连郭广昌亦亲自下场在微博予以驳斥。

客观来说，摸底只是一个中性词，本身并不具褒贬色彩。熟悉监管部门工作流程的人们应该都知道，对被监管对象进行摸底或排查，属于常规的现场监管工作。

其实对于市场和投资者而言，相比监管部门的排查，可能来自国际评级机构的评级调整更值得关注。尤其是在国际市场，评级下调对企业的融资带来直接影响。

8月23日，穆迪将复星系的核心控股平台——复星国际的家族评级从Ba3下调至B1（代表“缺少理想投资的品质”），评级的展望则从“负面观察”调为“负面”。这已是6月15日其将复星国际列入“负面观察”名单之后的又一动作。

这一次穆迪给出的下调理由是，认为复星国际的流动性弱，其持有的现金不足以覆盖未来12个月到期的短期债务，并预计其将扩大资产出售规模，用来偿还到期债务。

其实自2021年以来，复星便已开启甩卖模式，进入2022年减持的步伐加快。

比如，2月19日，复星产投减持海南矿业（601969.SH），套现2.66亿元。

3月14日，复星创泓减持泰和科技(300801.SZ)，到7月8日减持完毕，共套现6亿元。

5月31日，复星清空青岛啤酒(6000600.SH 0168.HK)H股，套现41.4亿港元（约合人民币36.57亿元），合计套现158亿港元。而这家公司，原本是郭老板说要一起迎接下一个辉煌新时代的。

评级被下调的当日（8月23日），上海复星高科技（集团）有限公司（下称“复星高科技”）减持中山公用（000685.SZ），套现约2.47亿元。

9月2日，复星同一天还减持了两笔，一是旗下豫园股份（600655.SH）及其子公司海南豫珠以19.37亿元出售金徽酒（603919.SH）13%股份，二是复星高科技减持复星医药（600196.SH，02196.HK），套现约32.2亿元。

9月6日晚，复星国际宣布出售复星旅文（1992.HK）2800万股，涉及金额达2.4亿港元。

据媒体估算，一连串减持后，复星系套现逾百亿元。

在2022年复杂多变的大环境之中，多个资本大佬纷纷减持，如今连郭老板也加入减持“军团”，似乎显得颇有些微妙。

9月7日，SAFE和GAC分别披露的8月外汇储备数据和进出口数据显示，8月外储创下近五年来新低，而贸易顺差则扩大了34.1%，8月单月资本账户净流出1285.9亿美元。

在当下的局势之下，海外资产在版图上占了近一半的复星系密集减持，尤其是减持的档口，郭老板正坐着飞机出去环游世界，感受海外烟火气。叠加评级被降、市场传闻，让市场对复星系减持变得格外敏感。

复星方面亦对媒体坦言，公司确有债务压力，因此忙于集中减持，从而“忽视了舆论影响”。

9月19日开启的新一周，复星系依然很忙，一边继续减持，豫园股份（600655.SH）和新华保险（601336.SH，1336.HK）也都进入减持名单，另一边则回购复星国际股票。

经过一连串危机公关动作之后，复星的危情似乎已经缓和。不过市场的疑虑依然笼罩在复星头上。

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债务疑云

一家公司密集减持，通常会被认为缺钱了。复星国际发布的2022年中报，亦在字里行间印证了这一点。

复星国际的中报显示，截至上半年，其营收虽然保持17.13%的同比增长，净利润却同比缩水33.61%，呈现“增收不增利”的状态。

尤其是，复星国际上半年的资产负债率为76.64%，达到2014年以来的历史新高。而复星6511.6亿元的总负债，则被一些媒体在报道中予以突出。一时间复星负债6511.6亿元见诸网络。

其实，负债和债务原本就是两个概念，报表上的负债是与资产和净资产对应的项目，而债务通常指有息负债，即需要支付利息的债务，一般包括“短期借款”、“长期借款”、“应付债券”、“一年内到期的非流动性负债”、“一年内到期的融资租赁负债”、“长期融资租赁负债”等科目。

对于复星系来说，由于其富足板块包括保险和资管业务，而这两大类业务属于高负债、高杠杆经营模式，在一定程度上增厚了复星系整体的负债规模。其中报显示，富足板块的负债合计达4374亿元，在复星国际的总负债里占了近七成。

相对总负债，最应该关注的是复星的有息负债的情况，而这才是复星的真实债务压力情况。需要关注的指标是这样几个：复星国际的总债务为2611.18亿元，较上年末增加240亿元，其中短期借款1236.9亿元。总债务占总资本比率为56.8%，较上年末上升3%。平均债务成本为4.5%，属于中位数水平。利息保障倍数3倍，同比下降0.8倍。

更需要关注的是，截至6月底，复星国际的现金及现金等价物1171.1亿元，存在约65亿元的现金流缺口。与此同时，营运资金/流动负债比率已呈逐年下降之势，从2011年最高时的27%已降至2%以下。这也意味着复星的现金流压力山大。

做企业的都明白，利润决定成败，现金决定生死。一旦现金流枯竭或断裂，哪怕只是一时受困于现金流，都会让看着光鲜的资本大厦轰然崩塌。

通常来说，12月及以上的现金流被视为健康线，穆迪、标普们亦是根据复星持有的现金不足以覆盖未来12个月到期的短期债务的判断，从而对其进行降级。

9月5日，复星国际联席CEO陈启宇接受《证券日报》专访时亦表示，“强化流动性和保证现金流安全，是当前整个复星非常重要的工作”。

从复星一连串减持回笼的百亿元资金来看，填上65亿元的资金缺口不成问题。

但按标普预计，从2022年7月到2023年6月，复星国际有近280亿元债券到期以及约330亿元银行贷款到期。此前据中金公司研报统计，复星系一年内到期的债券有21只，规模合计为197.3亿元。

在标普看来，复星在未来12个月内难以显著延长债务久期，加之其资产出售计划存在不确定性，其流动性缓冲空间收缩。据此，将复星国际的展望评级调为“负面”。

标普同时指出，在当前民营企业融资渠道持续收缩的大环境下，较为依赖短期债务融资导致复星国际陷入不利的处境。

9月15日，在针对复星国际、医药和旅文股东和投资人60人召开的小范围投资者沟通会上，郭广昌坦言，目前美元市场非投资级的再融资窗口是关闭的，原因包括但不限于美联储加息、房地产债价格下跌，“何时打开不清楚”。

复星国际中报显示，其已在积极保持融资渠道畅通，优化融资成本结构，比如，复星国际获得约美元8.75亿元等值境外银团贷款，提前购回合计约美元3.66 亿元等值票面价值的复星国际境外债券。

此外，复星高科在境内外公开市场(含银团贷款)融资176.7亿元，新发行和转售留存债券合计约102亿元，并筹集了约16.6亿元的外资银行人民币银团，发行1.5亿美元上海自贸区债券和20亿元海南矿业可交换债。

不过，令市场不解的是，复星一方面不断减持其核心资产，甚至不惜亏本甩卖，好不容易筹集的资金，不拿去充实现金流，反而又投向了房地产项目。而房地产风险，被穆迪认为是目前复星系所存在的重要风险点，尤其是短期风险。

9月1日，郭老板牵手老伙伴Jack马，分别通过旗下的上海复祐实业发展有限公司（豫园股份的合资子公司）和上海云玓企业管理咨询有限公司（蚂蚁科技集团的全资子公司），联合拿下了百亿级的上海福佑路地块。

此外，今年3月，复星国际还耗资63.42亿元，从中融信托收购了当年的沪上“地王”BFC外滩金融中心的50％物业权益，从而最终实现对其的全资控股。

相当年，这桩“上海外滩地王案”背后还有一段郭老板和潘老板的恩怨纠葛。如今早已是物是人非。

此前陈启宇对《证券时报》表示，从2018年开始，复星就加大对子公司的业绩要求，从2019年开始在集团层面就很少再做对外投资，而是希望推动核心的产业子公司加速对非战略、非核心资产的处置，用处置的资产来帮助核心业务的补强等。

但是，一向被复星视为核心板块之一的保险板块，却也进入了减持名单。

今年4月，复星还亏本5.11亿元的代价，清仓美国保险公司Miracle Nova(UK) Limited。

8月23日，豫园股份清仓了手里的泰康保险股份，套现约11.57亿元。

9月9日，复星系减持永安财险，股比从40.68%降至14.68%。

9月19日，复星减持了2615.95万股新华保险H股，套现约4亿元。

想当年，复星系以24-26港元在二级市场不断吸纳新华保险，实现对其举牌。如今却以16港元左右亏本甩卖。

目前富足板块对复星系的净利润贡献近六成，而富足板块的主要贡献者便是保险公司。如今郭老板不惜甩卖当年好不容易到手的保险股权。

郭老板有 “中国巴菲特”之称，但从其最近的“调仓”思路来看，似乎与巴老这位精神导师的风格背道而驰。

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